15. Februar 2022
Frau Lagarde, die Vorsitzende der EZB hat nun ebenfalls die Tonlage geändert und eine -im Vergleich zur FED- zaghafte Reduktion der geldpolitischen Stimuli in Aussicht gestellt. Erst nach den US-Zwischenwahlen ist eine erneute geldpolitische Wende der FED wahrscheinlich.
Energie und Nahrungsmittelinflation belasten untere Einkommensschichten
Die hohen Erdöl- und Nahrungsmittelpreise aber auch politischer Druck von Präsident Biden, dürften zu folgenden Aussagen des FED-Präsidenten geführt haben: « Ich denke, das Problem, über das wir hier sprechen, ist wirklich, dass Menschen mit festem Einkommen leben, die von Gehaltsscheck zu Gehaltsscheck leben, das meiste oder alles von dem, was sie verdienen, für Essen, Benzin, Miete, Heizung ausgeben … solche Dinge, Grundbedürfnisse. Und so zwingt die Inflation sofort, sofort solche Leute, sehr schwierige Entscheidungen zu treffen.»
Kreditexpansion unterer Einkommensschichten in den USA problematisch
Diese «schwierigen Entscheidungen» führen derzeit dazu, dass die Kreditkartenschulden in den USA weiter stark ansteigen. Viele Geringverdiener möchten ihren Lebensstandard trotz tieferen Reallöhnen (aufgrund der hohen Inflation, welche nominelle Lohnerhöhungen übersteigt) aufrechtherhalten oder sind gezwungen Rechnungen durch Kreditaufnahme zu bezahlen.
Kampf gegen die Inflation könnte Ausgang der Midterm-Elections bestimmen
Die Demokraten stehen unter erheblichem Druck unzufriedener Inflationsverlierer. Ein Wahldebakel droht. Die Machterhaltungsversuche der Demokraten dürften dazu führen, dass die FED noch mehr unter Druck gesetzt wird, insbesondere wenn die Öl- und Nahrungsmittelinflation weiter so problematisch sein sollte.
Zinsanstieg muss verdaut werden
Immer mehr Investoren beginnen zu verstehen, dass die FED zumindest bis zu den Midterm-Elections einen glaubhaften Kampf gegen die hohen Inflationsraten initiieren muss, zumindest verbal. Deshalb hat der weltweite Zinsanstieg in den letzten Wochen nochmals deutlich Fahrt aufgenommen. Dies setzte insbesondere Technologieaktien unter Druck. Da ein Grossteil der Gewinne erst in ferner Zukunft anfällt, sind Tech-Aktien wesentlich zinssensitiver als Substanzwerte, die schon heute hohe Gewinne erzielen.
EZB hinkt FED hinterher
Die geänderte Tonlage der EZB hat ebenfalls zum Zinsanstieg beigetragen. Da die EZB keiner einzelnen Regierung «Rechenschaft schuldig ist» und ältere Bewohner peripherer Länder hohe Inflationsraten aus der Vergangenheit nicht unbekannt sind, dürfte die Inflationstoleranz der EZB höher als diejenige der FED sein. Folglich dürfte die EZB die geldpolitischen Zügel weniger straff und weniger schnell als die FED anziehen.
Bank of England erhöhte Zinsen um 25 Basispunkte
Die BOE hat nicht nur die Zinsen auf 50 Basispunkte erhöht, sondern auch offiziell mit dem «Tapern» begonnen. Die BOE rechnet mit einem weiteren Anstieg der Inflation auf bis zu 7.25% im April. Auch das Verhalten der BOE trug zum weltweiten Zinsanstieg und rückläufigen Aktienmärkten bei, zumal vier Mitglieder für eine doppelt so hohe Zinserhöhung votierten.
Erster Zinsanstieg der FED dürfte im März erfolgen
Wie angekündigt, dürfte die FED im März die erste Zinserhöhung durchführen. Wir rechnen mit einem ersten Zinsschritt von 25 Basispunkten und halten Erwartungen eines 50 Basispunkte Schrittes für überzogen.
Chinesische Zentralbank «alleine»
Mit der geldpolitischen Wende der EZB verbleibt von den grossen Zentralbanken nur noch die chinesische Zentralbank im Lockerungsmodus. Weil die EZB ebenfalls eine (wenn auch nur leicht) restriktivere Geldpolitik in Aussicht gestellt hat, kann die FED restriktiver werden, ohne dass die Gefahr eines zu starken Dollars besteht.
Finanzielle und konjunkturelle Stabilität
Die wohl wichtigste Aufgabe der FED dürfte die Wahrung der finanziellen Stabilität sein. Diese sollte jedoch nicht mit dem sogenannten FED-Put verwechselt werden. Hohe Aktienpreise oder die «Minimierung von Kurseinbrüchen» gehören nicht zum Mandat der FED, auch wenn man während der Präsidentschaft Trumps dieses Gefühl vermittelt bekam.
Die Wahrung der finanziellen Stabilität korreliert jedoch mit der Entwicklung an den Anleihen- und Aktienmärkten. Ein zu schneller Zinsanstieg, zu stark oder zu schnell einbrechende Aktienmärkte gefährden zweifelsfrei die finanzielle Stabilität und somit auch mittelfristig die Konjunktur. Deshalb existiert der Powell Put immer noch. Es ist aber unklar, wo der Strike ist, mit anderen Worten, es ist nicht klar, ab welchen Kurseinbrüchen die FED die finanzielle Stabilität als hinreichend gefährdet ansehen wird. Somit ist es unklar, welche Marktbewegungen die FED zu einer erneuten geldpolitischen Wende veranlassen würde.
Zinsanstieg
Es ist wahrscheinlich, dass die Zentralbanken erst bei spürbar tieferen Aktienkursen wieder zu Freunden der Investoren werden.
Allerdings dürften Sie ihre Geldpolitik so ausrichten, dass der Zinsanstieg verlangsamt erfolgt, der Prozess der Zinsnormalisierung stark gemanagt erfolgen wird.
Sollte sich die Konjunktur verschlechtern, würden bereits geringere Aktienkurseinbrüche oder Zinsanstiege die finanzielle Stabilität gefährden. Deshalb sind derzeit gute Konjunkturzahlen für die Börse eher schlechte Nachrichten und schlechte Konjunkturzahlen generell gut für die Börse.
Jüngste Konjunkturzahlen enttäuschten
Charly Munger, der Vizepräsident von Berkshire soll folgendes gesagt haben: «Wenn Sie nicht hinsichtlich der Weltwirtschaft verwirrt sind, verstehen Sie sie nicht.”
Die wirtschaftlichen Signale, beispielsweise am US-Arbeitsmarkt sind in der Tat derzeit besonders verwirrend. Die ständigen Anpassungen der Berechnungsweisen von wichtigen Kennzahlen, wie Konsumentenpreisinflation und saisonale Adjustierungen der Arbeitsmarktzahlen tragen zur Unklarheit bei. Qualitativ lässt sich wohl folgendes sagen: Erstens: Die wahre Inflation, definiert als Kaufkraftverlust dürfte deutlich höher sein als die offiziell ausgewiesene Konsumentenpreisinflation. Der Verlust an Kaufkraft besteht im Übrigen auch darin, dass weniger Immobilien, Rohstoffe und zukünftige Cash-Flows gekauft werden können, abgesehen davon, dass die Berechnung hedonischer (qualitätsangepasster) Inflationsindizes und ändernde Zusammensetzungen des Warenkorbes Manipulationen begünstigt. Zweitens: der US-Arbeitsmarkt ist in weniger hervorragender Verfassung als es die offiziellen Zahlen, insbesondere die Arbeitslosenquoten nahelegen. Für eine weitere Gesundung müsste die Partizipationsrate ansteigen. Derzeit scheinen jedoch ungewöhnlich viele Amerikaner und Amerikanerinnen sich freiwillig gegen eine Teilnahme am Arbeitsleben entscheiden. Vielleicht, ein Nebeneffekt der hohen Immobilien-, Aktien- und Anleihenpreise. Die Effekte der Pandemie, insbesondere die Auswirkungen der letzten Virusvariante erschweren ebenfalls den Konjunkturausblick. Die jüngsten Einkaufsmanagerindizes fielen sehr enttäuschend aus. Mit dem Abflachen der Pandemie könnten sich diese Einbrüche jedoch als temporär erweisen, zumindest was die Schärfe der Einbrüche betrifft.
Zinskurve hat sich verflacht
Die Zinskurve ist am kurzen Ende deutlich stärker, als am langen Ende gestiegen und stimmen derzeit mit dem Szenario einer spürbaren, aber nicht dramatischen konjunkturellen Abschwächung überein.
Nach den US-Zwischenwahlen dürfte der Inflationskampf der FED an Schärfe nachlassen und die Notenbankpolitik wieder eine Kehrtwende vollziehen.
Kontakt: Thomas Härter, CIO, Investment Office
Telefon: +41 58 680 60 44
Disclaimer: Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen und Ansichten beruhen auf Quellen, die wir als zuverlässig erachten. Dennoch können wir weder für die Zuverlässigkeit noch für die Vollständigkeit oder Richtigkeit dieser Quellen garantieren. Sämtliche Informationen werden ohne Mängelgewähr und ohne ausdrückliche oder stillschweigende Zusicherungen oder Gewährleistungen zur Verfügung gestellt. Diese Informationen und Ansichten dienen rein zu Informationszwecken und begründen weder eine Aufforderung noch ein Angebot oder eine Empfehlung zum Erwerb oder Verkauf von Anlageinstrumenten oder zur Tätigung sonstiger Transaktionen. Interessierten Investoren empfehlen wir dringend, ihren persönlichen Anlageberater zu konsultieren, bevor sie auf der Basis dieses Dokumentes Entscheidungen fällen, damit persönliche Anlageziele, finanzielle Situation, individuelle Bedürfnisse und Risikoprofil sowie weitere Informationen im Rahmen einer umfassenden Beratung gebührend berücksichtigt werden können. Wir übernehmen keine Haftung für die Aktualität, Richtigkeit und Vollständigkeit der bereitgestellten Informationen und Ansichten. Soweit gesetzlich zulässig schliessen wir jede Haftung für direkte, indirekte oder Folgeschäden aus, einschliesslich entgangenen Gewinns, die aufgrund der publizierten Informationen entstehen.
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